去杠杆成为金融主旋律之后 “资金怪兽”银行委外怎么变？

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本文作者是华创证券债券分析师曲清，来自微信公众账户曲清债券论坛，并授权发表华尔街故事。未经作者授权，请勿转载。

投资要素

最近，我们走访了几家银行，就银行融资和外包业务进行了充分的沟通，一些想法供领导参考。

1.银行的外包业务趋于萎缩。目前，规模不会明显缩小，但规模增长率将明显放缓。主要原因如下:

(1)大银行业务外包起步较早，目前资产配置不合理。银行积极降低财务管理的增长率，因此外包需求也下降了。中小银行的外包需求仍然相对较强。(2)一些机构担心外包政策的变化。第一季度，他们加快了外包业务的进度，但后期透支了外包业务的规模。(3)一季度由于部分委托投资机构的高杠杆，甚至出现雷击，产品收入波动明显。从风险考虑的角度来看，该行有减缓外包业务的想法。(4)虽然国家没有限制外包的政策，但根据我们的走访和沟通，一些地方的监管已经开始收紧。我们不认为银行外包业务会停滞不前。这项政策的初衷是为了规范市场，这实际上有利于企业的长期健康发展。

二是目前银行外包业务的重点:收入不是第一位的，风险更为关注；更加强调外包业务的附加值。我们发现银行对这项业务的关注焦点正在发生明显变化，具体如下:

(1)过去，银行更注重外包业务的发展，包括能吸收多少金融投资，能获得多少收益。现在，收入不再是首要问题，银行融资更加关注外包风险。

(2)过去银行将资金委托给投资经理管理，没有其他需求。但现在，越来越多的银行不仅希望通过业务外包获得预期的收益，还希望在业务流程中培养自己的团队。因此，对银行来说，向投资经理提供研究服务以及整合业务双方的团队更为重要。

(3)尝试新产品，创新新模式。多种策略更受欢迎。

第三，如何评价投资经理:事前严格选择、事中监控和业务沟通、事后绩效归因和风险补救。

(1)严格提前选择投资管理。我们认为投资经理的选择是定性和定量过程的结合。既有客观指标，也有主观偏好。每家银行都有不同的优先级。我们整体感觉的关键是我们需要合适:小银行选择大的投资经理，而其他人可能无法完全服务；恐怕小投资经理爬上大银行并不容易。

(2)事件中的监控和业务沟通，包括投资经理对银行财务需求的响应速度和解决产品运营过程中出现的问题的能力；投资经理与银行财务管理人员在投资过程中的交流是否顺畅、及时；风险事件发生时，投资经理的处置能力；它还包括产品投资的定期反馈和沟通。近年来，信用风险事件频繁发生，因此有必要对投资组合中单个债券的信用风险变化进行监控并做出早期反应。

(3)事后绩效归因与风险补救。必要的事后绩效归因分析将是对过去银行外包业务广泛发展的重新洗牌，这将有助于客户将更多的投资需求委托给更合适的投资经理，当然，这也将客观上导致一些投资经理业务的萎缩。

第四，银行外包未来可能发生的变化:估值方法需要改进；短期而言，多战略空规模不大，时机更为重要；投资管理团队的重新选择与整合。

(1)估计方法的改进。我们建议外包产品也应该用市场价值法来估价。你可以参考货币基金模型，成本估值和市场价值估值两条曲线可以同时评估。如果两种方法之间的估值偏差超过一定范围，您需要保持警惕，并对投资组合头寸进行必要的调整。

(2)从债券加杠杆到多策略的转变，但在短期内，空并不大，所以时机更为重要。从长期趋势来看，银行财务管理的多元化战略无疑打开了一扇更大的大门，有利于产品与大规模资产的轮换更加紧密，减少单纯依赖债券市场的波动。但是，从短期来看，空的多策略并不大，因为目前市场上一些创新品种的规模并不大。例如，市场喜欢电子商务产品的私募，但不幸的是这种产品的股票规模增长太慢。目前，股市也相对低迷，而空所提供的与股票和债券相结合的产品的想象力相对有限。

与其花时间在新产品上，不如关注时机。一方面，今年股票市场和债券市场都大幅波动。当在不同时间点进入市场时，收益会有很大差异；另一方面，外包业务的时机选择越合适，反过来也会促进银行理财业务的扩张节奏。

(3)未来6个月，银行融资将不可避免地对现有投资管理团队进行重新选择和整合，这一过程也可能引发对债券市场尤其是信用债券市场的冲击。

(4)投资需求可能出现爆炸性增长。

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最近，我们走访了几家银行，就银行融资和外包业务进行了充分的沟通，一些想法供领导参考。

首先，银行外包业务呈现萎缩趋势。目前，规模不会明显下降，但规模增长率将明显放缓

在受访银行中，大多数机构认为，银行外包业务过去的快速增长无法持续，目前的增速已经放缓。主要原因是:

(1)一些大银行业务外包起步较早，目前资产配置不合理。银行积极降低财务管理的增长率，因此外包需求也有所下降；对于一些刚刚起步的中小银行来说，外包需求仍然相对强劲。然而，小银行的资产毕竟很小，即使考虑到其外包需求的扩张，也难以抵消大银行外包需求的放缓。

(2)一些机构担心外包政策的变化。第一季度，他们加快了外包业务的进度，但后期透支了外包业务的规模。

(3)一季度由于部分委托投资机构的高杠杆，甚至出现雷击，产品收入波动明显。从风险考虑的角度来看，该行有减缓外包业务的想法。

(4)在监管方面，虽然国家没有限制外包的政策，但从我们走访和沟通的情况来看，一些地方的监管已经开始收紧，表现为对银行间金融管理的限制，这将限制从事银行间金融管理和外包业务的银行的资产扩张速度；一些省份对外包业务的杠杆作用有口头限制；一些银行对外包业务中信用债券的比例做出了明确限制。当然，我们不知道将来是否会有进一步的限制政策。但是，从近期证券公司资产管理、基金子公司等业务的收紧来看，金融去杠杆化仍是未来政策的主要方向，因此不排除会有政策进一步加大对银行理财和外包业务的监管力度。但是，我们不认为银行的外包业务会停滞不前，政策的初衷是为了规范市场，这实际上有利于业务的长期健康发展。

当然，当外包业务放缓时，债券市场也会同时受到影响，具体如下:

(1)当银行理财产品规模放缓、外包业务规模放缓时，市场对信用债券的边际需求将下降。毕竟，外包的杠杆作用高于银行自身运营时的杠杆作用。

(2)在国内投资渠道单一、股市低迷的背景下，人们对银行融资的需求仍然很大，银行融资规模的放缓可能会使银行融资的发行率下降得更快。这使得投资理财产品比以前的资产利率太低时更容易。这与过去完全不同。过去，财务管理规模增长迅速，但预期收益高，资产收益低。银行外包只能通过杠杆作用满足投资收益要求。

二是目前银行外包业务的重点:收入不是第一位的，风险更为关注；更加强调外包业务的附加值

由于我们之前跟踪并参与了外包业务，我们也对过去银行外包业务中存在的问题有所了解。目前，在与银行的沟通中，我们发现银行对这项业务的关注焦点正在发生明显的变化，具体如下:

(1)过去，银行更注重外包业务的发展，包括能吸收多少金融投资，能获得多少收益。如今，收入不再是首要问题，银行融资更加关注外包风险，这主要是受当前信贷风险频繁爆发的影响。许多机构坦言，即使银行融资外包业务的预期收益低于此前预期，产品踩上信用债务违约的地雷也是不可接受的。因此，在监控外包的过程中，银行倾向于更加严格地控制信用风险。甚至一些银行开始要求投资管理机构积极降低信用债券的比例，提高利率债券的比例。当然，银行的财务管理会同时降低对收入的需求。

目前，银行融资更喜欢购买投资经理发行的集合产品，因为这类产品的估值是透明的，术语也是灵活的。

(2)银行融资已经从单纯的外包转变为追求外包业务的附加值。过去，银行将资金委托给投资经理进行管理，没有其他需求。但现在，越来越多的银行不仅希望通过外包业务获得预期的收益，还希望在业务流程中培养自己的团队。因此，对银行来说，向投资经理提供研究服务以及整合业务双方的团队更为重要。

(3)尝试新产品，创新新模式。多种策略更受欢迎。过去，银行的外包业务主要集中在固定收益产品上，但目前，更多的银行会尝试投资于新产品，如股票、量化产品、商品市场投资等。当然，这一比例仍然相对较小，但银行融资通常对这些产品更加开放。此外，银行也在尝试使用一些对冲工具，如国债期货等。同时，投资策略也不像过去那样简单的持有和释放杠杆，更愿意尝试配置策略和交易策略的搭配。总的来说，一方面，银行财务管理的转型是对市场环境变化的适应性调整，另一方面，银行财务管理也希望以尝试新产品为契机，融入全面的资产市场业务。

第三，如何评价投资经理:事前严格选择、过程监控和业务沟通、事后绩效归因和风险补救

随着外包业务在过去两年的扩张，许多银行已经联系并选择了许多基金和经纪人作为投资经理。从交流中我们发现，银行融资的普遍困惑是如何选择投资经理和如何评价投资经理的效率。为了解决这个问题，我们建议我们应该先进行选择，在事件中进行监控，然后再进行绩效归因。

(1)严格提前选择投资管理。更标准化的银行将为投资经理制定一份白名单。大多数列入白名单的标准都集中在投资管理公司的明确指标上，如公司的大部分资本、业务规模排名和过去的历史业绩。如果是这样，历史表现较好的大型经纪公司和公共基金的优势是显而易见的，被卖空的可能性也更大。当然，一些银行在选择机构时会考虑关系因素。例如，如果过去其他企业之间有更多的合作，它将成为清单中的一个重要权重。此外，越来越多的银行开始关注投资经理的研究力度。如果有一个更好的研究团队作为支持，赢得选择的概率是不小的。

我们认为投资业务是投资经理综合素质的体现，它涉及到多种因素，包括公司的平台和背景、投资团队的能力、研究团队的能力和风险控制团队的效率。虽然公司的平台和背景很重要，但自金融开放以来，投资管理机构的人员流动性一直很大。虽然一些中小机构的平台和背景稍差，但他们的业务能力并不差，因为他们的团队大多来自大型机构。此外，我们认为团队稳定性也非常重要，这是稳定绩效的先决条件之一。最后，目前信贷风险频繁发生，投资经理弥补可能的投资损失的能力也应予以考虑。从这个角度来看，由于资本和业务线更丰富，经纪人可以移动的空空间似乎比基金更大。

当然，投资经理的选择是定性和定量过程的结合。既有客观指标，也有主观偏好。每家银行的侧重点也不同。我们整体感觉的关键是我们需要合适:小银行选择大的投资经理，而其他人可能无法完全服务；恐怕小投资经理爬上大银行并不容易。

(2)事件中的监控和业务沟通。银行外包业务不仅仅是把钱交给投资经理管理。银行对业务的监控和沟通非常重要，银行的财务管理也非常关注用户体验。事件中的监控和沟通包括投资经理对银行财务需求的响应速度以及解决产品运营过程中出现的问题的能力。投资经理与银行财务管理人员在投资过程中的交流是否顺畅、及时；风险事件发生时，投资经理的处置能力；它还包括产品投资的定期反馈和沟通。近年来，信用风险事件频繁发生，因此有必要对投资组合中单个债券的信用风险变化进行监控并做出早期反应。

(3)事后绩效归因与风险补救。产品到期后，需要对收益进行归属分析，区分哪些收益是由整体市场环境的变化带来的，哪些收益是由投资经理的管理能力带来的超额收益。如果收入达不到预期，甚至踩上闪电，就有必要采取相应的措施来补救风险。必要的事后归因分析将是对过去银行外包业务广泛发展的重新洗牌，这将有助于客户将更多的投资需求委托给更合适的投资经理，当然，这也将客观上导致一些投资经理业务的萎缩。

第四，银行外包未来可能发生的变化:估值方法需要改进；短期而言，多战略空规模不大，时机更为重要；投资管理团队的重新选择与整合

鉴于目前银行外包业务发展中存在的问题，我们认为未来业务将会或正在发生以下变化:

(1)估计方法的改进。一般来说，银行外包产品大多以成本计价。但是，在当前市场波动和违约风险频发的情况下，成本估价不能客观反映投资组合收益；此外，成本估价的前提是产品的流动性没有波动。但是，如果银行的外包扩张速度下降，理财产品的组合期限和成熟度可能难以完全对应。因此，我们建议外包产品也应同时采用市场价值法进行评估。

事实上，我们可以参考货币基金模型，成本估值和市场价值估值的两条曲线可以同时进行评估。如果我们发现两种方法之间的估值偏差超过一定范围，我们需要保持警惕，并对投资组合头寸进行必要的调整。当然，这个范围是可以讨论的，没有必要统一规定。我们预计，未来将有更多产品采用市值法估值，随着更多产品采用净值法估值，银行财务管理将朝着打破刚性赎回的方向迈出一大步。

(2)从债券加杠杆到多策略的转变，但在短期内，空并不大，所以时机更为重要。过去，外包业务的常见运作模式是信用债券加杠杆，但这种模式显然遇到了信用风险频繁爆发的挑战，不符合金融杠杆监管的要求。因此，许多银行开始将其财务管理转变为多元化战略。例如，合并股票和债券或增加一些新产品作为增强策略。当然，从长期趋势来看，银行财务管理的多元化战略无疑打开了一扇更大的大门，有利于产品更紧密地跟随大规模资产的轮换，减少单纯依赖债券市场的波动。但是，从短期来看，我们认为空的多策略并不大，因为目前市场上的创新品种规模并不大。例如，市场喜欢电子商务产品的私募，但不幸的是这种产品的股票规模增长太慢。目前，股市也相对低迷，而空所提供的与股票和债券相结合的产品的想象力相对有限。相比之下，在2015年上半年，由于新股上市的超额回报，它确实给银行财务管理带来了大量新产品的机构红利。

新产品给银行的财务管理带来的超额利润较少。与其花时间在新产品上，不如关注时机。一方面，今年股票市场和债券市场都大幅波动。当在不同时间点进入市场时，收益会有很大差异；另一方面，外包业务的时机选择越合适，反过来也会促进银行理财业务的扩张节奏。简单地说，过去银行理财一般是先发行，然后通过外包业务来满足收入要求。现在，有必要根据客观的市场环境调整外包业务的步伐，这将从投资方面纠正银行理财的规模扩张速度。

(3)未来6个月，银行融资将不可避免地对现有投资管理团队进行重新选择和整合。由于去年股市崩盘，银行外包业务蓬勃发展，许多产品将从下半年开始一年内逐步完成。如果达到预期回报要求，业务沟通顺畅、对新产品反应迅速的投资团队将选择继续合作。然而，投资管理机构未能达到预期的回报，在合作中沟通不畅，或已踩下了信贷的惊雷，可能会失去与银行合作的机会。此外，随着各监管机构收紧银行外包业务，一些银行将调整外包业务规模。因此，银行对投资管理集团的重新选择和整合是不可避免的，这一过程也可能引发对债券市场，尤其是信用债券市场的冲击。

(4)投资需求可能出现爆炸性增长。银行财务管理的发展经历了从大银行到小银行的过程，外包业务也经历了同样的过程。目前，一批小银行正处于业务转型的需要，希望开展银行理财业务，自然有委托投资的需要。然而，由于监管评级不足或地方监管的限制，这些小银行不能直接购买券商和基金的产品，因为需要投资业务。虽然投资业务与积极管理的业务相比，沟通成本高，投资范围窄，但可以满足小银行的实际需求，避免监管对外包规模的限制；与此同时，它还帮助小银行培养投资业务方面的人才，这在战略上确实与小银行息息相关。因此，对于经纪人和基金来说，长期收益并不低。

来源：安莎通讯社