尽管政府不让买房了 但工业复苏不会停止

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周末数据显示，在中国的第一年，价格已经反弹，企业收入和利润的增长率已经反弹。方正证券分析师郭磊认为，统计意义上的库存周期已经见底，本轮工业增加值的修复不会受到房地产监管的阻碍。

在3月27日发布的两份报告中，郭磊利用中国自2006年以来的几轮房地产小周期过程，预测了当前调控后的房价走势，称本轮房地产销售脉搏的峰值已经出现，销售增长将在4月份开始。价格会回落；此外，它还分析了目前国内企业的经营状况，表示利润将继续提高。

从历史规律看本轮房地产调控

自2006年以来，我们研究了中国几轮小房地产周期的过程。这些循环包含一些基本规律:

首先，房地产销售的冲动往往伴随着利率周期的刺激。2008年第四季度、2012年第二季度和2014年第四季度(本轮)开始的几次销售波动都是由降息周期推动的。

其次，几乎每一轮强劲的销售势头都是由政策推动的。始于2008年第四季度的周期包括一系列政策刺激，如30%的利率、20%的首付和更低的契税；2012年，四大银行放松了首套住房贷款利率；2014

从2000年第四季度开始，这一轮的脉搏包括“930”、“330”，以及今年年初新的契税营业税政策的推行。

第三，紧急制动规则的政策通常会产生效果。不要认为政策监管会无效。根据历史经验，基本上在每一轮调控政策开始后的2-3个月内，销售增长率将开始呈下降趋势。

第四，工业绩效(发电)滞后于房地产销售的冲动约3-6个月。从实验上讲，房地产销售增长率的上升和下降将滞后，这将导致新的房地产建设和投资的反弹和下降，以及工业业绩的反弹和下降。

五是价格普遍滞后于销量同比拐点，但基本随趋势变化。根据70个城市的价格和高频价格数据，房地产价格的上升趋势与销售量的上升趋势基本一致，在大多数周期中略有滞后。

关于目前的房地产周期，目前的基本情况是:

首先，这是一轮降息周期的尾声。目前，空已经撤回降息。2014年11月至2015年10月的降息周期本应基本结束。在经济停止快速下滑、通胀率上升的背景下，进一步降息的可能性相对较低。

第二，这一轮销售脉冲已经持续了13个月，基本上等于日历脉冲的强度。2012年的销售脉搏约为11个月；2008年开始的销售脉搏大约是13个月，本轮也持续了13个月(包括2014年第四季度的短期下滑)，时间几乎是一样的。

第三，该政策证实了一种转变。《人民日报》的“中国经济不需要房地产投机者”表明政策已经转向，上海、深圳、南京、武汉和其他城市已经采取了不同的控制措施。

第四，政策没有在全国范围内收紧。目前，一些二、三线、四线城市仍受到房地产去库存化的影响。由于政策风险变化迅速，增长过快的城市和一些库存压力较大的城市具有明显的政策特征，一些城市仍受以往刺激政策的影响，甚至可能仍会出台区域去库存政策。

第五，政策停留在需求方面，在信贷、利率和土地供应方面没有强有力的政策。目前，调控政策力度仍然适中(根据我们房地产集团的判断，时机和力度都很耐人寻味，照顾和调控都处于两难境地)，在信贷和土地供应方面仍然没有实质性的政策。

我们的总体判断是:

1.目前房地产销售的高峰期已经出现，销售增长率将从4月份开始逐渐下降，但不会出现悬崖式的下降。我们判断3月份的销售增长率(商品房销售增长率超过35%，30个主要城市的房地产销售增长率超过70%)将是这个周期的顶部，之后将逐渐下降。参照前几轮调控，预计未来几个月，上海和深圳的房地产交易量将较3月份的高点下降30-50%，30个主要城市的月平均销售面积将回落至50-70万平方米。

2.房地产销售价格将被回调。根据以往的经验，调控措施实施后，二手房交易量将大幅下降，价格也将随之回调。然而，在2016年2月之后，这一周期出现了一个跳跃，预计不稳定，价格调整的趋势可能会更加明显。以上海为例，外环的平均价格下降幅度可能在20%左右，中环的平均价格下降幅度将超过10%。深圳房价的调整幅度将略大于这个范围。

3.新开工量增速将低于1-2月，但未来两个季度仍可能高于去年第四季度，房地产投资增速将继续小幅回升。由于目前的监管仍在一些一线城市，它不会从根本上否认本轮供应修复后，本轮房地产小周期触底；我们判断随后的新建筑将从1-2月的高水平下降到低一位数，但仍高于去年第四季度约-14%的增长平台。

4.这一轮工业增加值的恢复不会受到房地产调控的阻碍，但第三季度后的复苏势头将更加平缓。本轮经济企稳回升的驱动因素有三个:一是本轮房地产销售已经达到13个月的脉搏；二是基础设施资产投资增加(今年1-2月新开工计划总投资增速达到41%)；第三，随着通缩(crb指数和ppi)触底，库存补充开始，制造业投资将得到修复。我们判断，3月份开始的工业增加值复苏不会逆转，我们对当前库存周期仍持积极判断。然而，根据经验法则，稍微出乎意料的房地产调控将导致第三季度之后出现更平缓的复苏斜坡，而不确定性将在第二季度之后上升。

[统计库存周期应该已经见底]

关于2016年2月工业企业的业务数据，我们简要评论如下:

在通缩触底的影响下，企业收入增速回升。1月和2月，收入同比增长1.0%，高于2015年的0.8%和12月的0.9%。其中，公用事业增长率为-3.3%，低于去年累计的-0.3%；矿业收入同比增长-16.0%，高于去年累计的-16.3%；制造业收入同比增长2.3%，高于去年累计的2.0%。这主要是因为通缩的底部主要有利于上游采矿业和中游制造业。

利润似乎被基数夸大了，但扣除基数的影响后，利润仍在上升。1-2月，工业企业利润增长率为4.8%，明显高于2015年-2.3%和去年12月-4.7%的累计值。基数低是有原因的。2015年1月和2月，利润增长了-4.2%，但有证据表明，即使扣除基数因素，利润增长率仍略有回升。首先，1-2月利润同比增长0.4%，而2015年至2014年底为负增长。其次，从去年1月到2月，它下降了-4.4%，略高于正常的季节性。

中下游地区利润状况的改善来自于工业通货紧缩的缩小和前期普遍的物价上涨。石油加工、化学工业、电机和食品工业对利润增长做出了巨大贡献。无论石油加工如何，其利润的提高都应该与1月和2月的短期超低油价有关；化工原料及化工产品制造业利润增长16.2%，同比增长8.5个百分点。正如我们在1月份以来的报告中反复指出的那样，化学工业是受益于通缩触底的典型行业。随着上游价格触底和通货紧缩效应的逆转，化工产品价格将会一个接一个触底。另一个受益于总体价格上涨的行业是食品。根据经验，大多数食品行业的收入和利润与适度通胀大致处于同一周期。1-2月，农副产品加工业利润同比增长14.9%；食品制造业增长14.8%，规模以上工业企业利润增长0.8个百分点。

随着生产者价格指数继续上升，工业企业的利润将继续提高。从crb指数到下游利润的转移是一个基本规律。随着ppi下降幅度的不断缩小，工业企业的利润将继续提高。在持续数年的通缩见底后，恢复工业利润是一条基本的经济规律。我们不能以片面的公共知识来否认这种实证趋势，比如产能过剩的沉没成本，这是一个方法论禁忌。

成品库存应该是最后一次下降，统计意义上的库存周期很可能已经触底。成品库存同比增长0.7%，明显低于上月的3.3%。考虑到2月份的生产者价格指数在第二个月已经缩小，从统计意义上来说，库存周期可能已经触底。

自2000年以来，中国经济经历了五轮统计意义上的库存周期(统计显著性的原因是我们只按照单一的客观规律观察库存变化的经验规律性，没有区分库存变化的主动和被动细节)，其中三个强周期是2002年11月至2006年4月(42个月，上升期为27个月)；2006年5月-2009年8月(40个月，上升期28个月)；2009年9月-2013年8月(47个月，上升期26个月)；弱周期是两次，从2000年6月到2002年9月(29个月，上升期为13个月)；2013年9月-2016年1月(29个月，上升期12个月)。

三个强大的周期都是难以复制的历史过程。2002年是中国房地产和出口产业链形成的开始；2006年，在格林斯潘效应和中国劳动力成本低的影响下，全球供求关系呈现出蓬勃发展的态势。2009年是4万亿人民币的强有力刺激。始于2016年2月的库存周期，主要是由全球通缩触底、中国新一轮积极的金融和基础设施投资开始，以及持续13个月的房地产销售脉冲推动的。从发动机强度的角度来看，这个周期是一个弱补充周期，可称为2000年和2013年，补充时间可能约为四个季度。

如果库存在大约四个季度内补充不足，资本市场将会有系统性的机会，但不会太久。根据经验，资本市场周期通常领先库存周期约7个月，并达到峰值。由于统计意义上的补货分为主动补货(过热期)和被动补货(滞胀期)，从宏观角度看，前者对资本市场更为有利。据简单计算，如果2016年2月有四个季度左右的补仓，那么2017年将达到峰值，资本市场的系统性机会将主要存在于今年7月之前。价格机会比系统性机会相对更长，所以从今年开始，我们一直提醒我们要注意价格逻辑。

当然，这只是一个经验框架，我们需要根据后续经济形势的演变对其进行修正。

来源：安莎通讯社