债市短期扰动不改长期趋势

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3月，资本市场的开端颇为动荡，从RRR降息开始，以股市的动荡和商品市场的热烈为背景，聚焦于蓬勃发展的房地产市场，展望两会，百家争鸣，热闹非凡。然而，1月份，大宗商品逐渐显示出疲态，股市开始走弱，房地产市场在飙升的过程中被迫实施紧缩政策。自3月以来，经济逐渐显示出复苏的迹象，通胀似乎已出现明显好转。债券市场已经走出了最扭曲、最尴尬的境地，一方面，这是一个无法迅速证伪的基本预期，而利率债券在交易的心理游戏中备受纠缠；一方面，分配需求仍在增加，信贷息差越来越窄，同时，信贷违约也在不断爆发。对于债券市场来说，在这个混乱的时间节点，我们应该区分短期干预和长期支持，正视现状，期待诗意和距离。

在经济方面，短期干预在于对年初以来库存补充带来的经济复苏的预期。今年1月和2月，中国经济稳步增长的高层声明以及房地产投资反弹和工业企业利润转正的数据强化了这一预期。然而，在新一轮一线城市调控政策出台后，房地产销售的热情很快受到打击，这将使房地产投资风向发生改变，后劲不足。在基础设施投资方面，积极的财政政策受到资本项目和主观意愿的制约，其对经济的作用力仅限于支持底层，而没有强有力的刺激作用。

就通货膨胀而言，短期干预在于食品价格的暂时上涨，食品价格在3月份继续上涨，并在下半年放缓。与2008年的冰灾相比，蔬菜价格在4月左右开始恢复正常。在工业产品方面，受2月后启动和补货的影响，工业生产的上游产业链在3月逐渐恢复。库存补充和新的启动季节带来的温暖是否可持续，有必要继续观察第二季度基础设施投资的进展。

在政策方面，短期干预来自季度末资金的突然收紧。对于未来的货币政策，仍然有两条主线，一条是利率走廊，另一条是宏观审慎。在确保不发生系统性风险的基础上，利率稳定，流动性适度宽松。

第二季度初，债券市场面临着双升经济和价格形势，这确实抑制了市场情绪。在新建筑高峰季节，叠加库存的低补充推动一些上游需求回升；政府需要通过基础设施支持底层，因此基础设施产业链出现了一些复苏迹象；房地产热潮也刺激了销量的脉动上升趋势，然而，这些温暖的感觉能否持续需要不断的追踪。就基本面数据而言，债券市场可能陷入困境，但随着基本面预期被篡改，市场将回到最初的轨道。就信用债券而言，近期信用风险较高，应特别关注国有企业剩余行业的工业债券，防范东特钢违约后的示范效应。目前，空的信用利差保护非常有限。随着年度报告的逐步披露，如果信贷基本面进一步恶化，评级下调，信贷息差可能会扩大。相比之下，利率债券在第二季度进入战略开盘期，如果出现调整，这是一个很好的干预机会，等待市场预期造假和风险偏好下降带来的机会。

来源：安莎通讯社