借壳新规补制度漏洞 垃圾股打回原形

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新的借壳规则一出台，st股就跌入了极限。随着监管部门对投机行为的打击和借壳上市的闪烁，垃圾股“草鸡变凤凰”将成为历史。

中国证监会最近宣布修订重组规则，重点监管借壳上市。“花里胡哨的后门”的围剿是a股的源头，试图扭转“劣币驱逐良币”的局面，促使市场真正做到优胜劣汰。明确界定控制权转移，阻断“曲线后门”；禁止配套融资，切断利润的“血源”；那些违反法律法规的人被禁止出售贝壳和画红线，以迫使“僵尸股票”。

“借壳上市交易有很多混乱。虚假重组、忽隐忽现的重组和资金分享重组都是如此。收购方和被收购方联手进行投机。双方都是赢家，但普通投资者才是最终的支付者。”武汉科技大学金融学院院长董登新在接受《中国商报》采访时表示，在这些问题的背后，存在一个严重的问题，即资金脱离实际，不利于上市公司主营业务的可持续经营。

上海申银国际问题研究所首席宏观分析师李慧勇在接受本报采访时也表示，那些专注于主营业务的人没有得到正视，而那些热衷于愚弄和投机的人则被疯狂追捧。这种市场氛围非常不利于资本市场真正发挥投融资功能和定价功能。在他看来，新规对借壳有很大影响。首先，市场将经历一轮“挤压泡沫”，然后将面临巨大的分化。新的借壳规定并没有完全封杀真正的借壳，有转型需求的公司仍然可以借壳上市。

许多抛售空壳股票的公司股价下跌

中国证监会上周五密集发布了一系列新政策，其中修订重组措施和避免“借壳把戏”的措施对市场影响最为直接。经过一个周末的酝酿，周一股市一开盘，新规定的力量就被释放了。

总体而言，沪深股市有小幅涨跌，市场走势稳定。然而，st股整体波动剧烈，包括st黑豹(报价600760，买入)、*st梦发(报价000611，买入)、*st山水(报价600234，买入)、*st亚星(报价600319，买入)、st亚太(报价00691，买入)等。这些股票立即下跌，这是由证监会上周五宣布的新借壳规则直接造成的。

6月17日，中国证监会宣布将公开征求《上市公司重大资产重组办法》(以下简称《重组办法》)修订意见，并直接声明此次修订的重点是规范重组上市，即借壳上市。从具体修改内容来看，定量与定性相结合，打击变相借壳，遏制重组套利，是很有针对性的。

修正案主要集中在三个方面。一是完善重组上市的认定标准，借鉴香港等国际成熟市场的经验，完善“控制权变更”的认定标准，完善资产收购规模的判断指标，明确首次累计原则的期限。

二是完善配套监管，取消重组上市配套融资，提高重组方实力要求；为抑制短期投机和概念投机，要求上市公司原控股股东和新进入控股股东的股份锁定36个月，其他新进入股东的锁定期由目前的12个月延长至24个月；上市公司或其控股股东或实际控制人在过去三年内违反法律法规或在一年内被交易所公开谴责的，不得出售其空壳。三是全面监管，强化券商、会计师事务所和资产评估等中介机构在重组上市过程中的责任，加大问责力度。

目前，只有一个判断指标，即总资产，来界定重组和上市交易的规模，这是容易避免的。虽然有很多变相借壳的方式，但核心是一点，即利用被收购资产的计算规则，使得被收购资产占上市公司总资产的比例不到100%，只有部分股份被收购以获得标的物的控制权。

为了堵塞这个漏洞，修订后的规则设置了三重约束。一是从量化标准中增加指标，二是在量化指标之外增加主营业务根本性变化的专项指标。第三，还有一个总括条款，即“中国证监会认定的其他情形”。通过这一规定，其他规避后门的行为也将逃脱监管。

通过上述限制，“借壳式”几乎是不可能的。同时，新规定直接取消了重组与上市的配套融资，对重组双方的实力提出了更高的要求，从而从多方面遏制了重组过程中的高套利和利益转移。与此同时，新规延长了参与重组各方股东的锁定期，“上市套现、快速退出”已成为过去。

后门的新规定非常有力，禁止非法卖家在市场上出售贝壳的影响更加直接。据风能统计，《中国商报》发现，仅2015年1月以来，就有134家上市公司受到中国证监会的公开处罚，38家公司受到交易所的公开谴责。其中，有11家st公司受到处罚或谴责，包括*st合金(报价000633，购买)、*st恒利(报价000622，购买)、*st生物(报价000504，购买)、*st驳船(报价002608，购买)、*st烯烃碳(报价000511)

在上述11只股票中，除了前6只股票处于停牌阶段外，其他所有股票在周一上午均下跌。

注册系统可以解决这个问题

从本质上讲，打击投机、骗钱、圈钱，就是促使市场回归到原来的投资、融资、定价功能，扭转基金“脱离实际”的局面。中国证监会已多次就此表达了明确的态度。

证监会发言人戈登上周五也表示，此次修订新规的目的是冷却“投机外壳”，促进市场估值体系的合理修复，继续支持通过并购提高上市公司质量，引导更多资金投资实体经济。

此前，中国证监会已将严格借壳上市的审计标准提高至“相当于首次公开发行(ipo)”。然而，在M&A上市公司重组交易中，一些企业利用规则的漏洞，通过“循序渐进”和“曲线借壳”的手段，规避控制权和资产比例指标红线的变化，使得借壳规则“相当于ipo”失效。

据董登新称，监管当局在绝望中修改了规则。根据过去的情况，这种做法主要是暂时的解决办法，很难治愈。M&A和重组有各种方法和模式。防止重组混乱的唯一办法是从制度的源头进行根本改革。源头是股票发行制度，应该推进登记制度改革，理顺上市渠道。

“ipo渠道不畅，企业排队能力下降。反过来，他们更愿意赌借壳上市。我宁愿在二级市场购买垃圾贝壳，也不愿在没有明确预期的情况下排队等待ipo。因为借壳上市至少是一个相对确定且短期内可以实现的目标，通过大规模私募，它可以绕过新股上市制度。”董登新表示，只有注册制度才能降低ipo成本，大大提高其效率，从而打消企业曲线上市的动机，回报垃圾股票。“在注册系统的这一步，我们不能躲，但我们还是要下定决心跨过这一步。”

李慧勇还认为，资本市场非常需要信心。此次整改后，更多资金可能回归主营业务，这有利于资本市场的健康发展和中国经济的转型升级(爱记、净值、信息)。

“上市公司不专注于主营业务，不以行业为基础，热衷于资本运营和自我炒作。投资者不研究公司的实际价值，但热衷于打听借壳和重组的消息。这是过去很长一段时间资本市场上的一个特殊“景观”。李慧勇在接受《中国商报》采访时表示，随着市场分化，纯粹玩资本游戏的垃圾股和僵尸股将逐渐被投资者抛弃，新的借贷规则将有助于阻止资本市场的不健康趋势，保持资源配置的健康趋势。

李慧勇还认为，登记制度的改革不能停止，但登记制度是自然的结果。信息披露制度和退市制度逐步完善后，市场各方各司其职，市场有效性大大提高，登记制度也随之而来。从本质上讲，注册制度是政府向市场的分权。在市场本身运行不畅的情况下，贸然推行注册制度将是一场灾难。

根据我们的报纸，目前受新规定红线约束的企业和投资银行已经在与时间赛跑。征求意见稿参考了中国证监会对《重组办法》的最新修订，于2014年7月发布，并于2014年10月正式发布，整个周期为三个月。投资银行家预计，如果借壳上市交易不能在未来三个月内完成股东大会，它将面临推翻、重做甚至取消交易的风险。

来源：安莎通讯社